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2020年以来，受疫情影响，保险行业展业受阻，尤其是寿险行业受到明显冲击，各家险企进入深度调整期。

2022年，险企经营迎来持续回暖。Wind数据显示，保险行业指数虽有下跌但扭转过去3年跑输大盘指数的趋势，指数年内降幅5.5%，分别跑赢沪深300和上证综指16.1%、2.5%。

图片来源：申万宏源

本文将以2022年报数据为支撑，以机构观点为参考，从下述三个方面分析保险业板块的未来投资空间：

1）2022行业年报总览：利润整体承压但分红稳健，EV增长动能大幅减弱

2）2022年行业基本面盘点：人身险新单保费与人力质态已趋改善，财产险业绩态势向好

3）后市看点：负债端、资产端均有改善

一、2022行业年报总览

截至4月20日发稿，A股保险行业的6家险企中，5家公司已经发布2022年年度报告，尚未公布年报的天茂集团也于4月15日发布了业绩快报。

图片来源：Wind终端

据已公布年报数据统计显示，2022年上市险企合计实现保险业务收入2.6万亿元，同比增长3.1%，合计实现归母净利润1,746.9亿元，同比下降19.1%，平均ROE达9.5%，期末净资产较年初基本持平，平均现金分红率为44.8%，合计现金分红总额同比增速为-5.6%。

5家主要上市险企2022年业绩情况如下图所示：

图片来源：海通国际

从利润端来看：企业利润整体承压，除中国人保外，其余上市险企2022年净利润均同比下滑，2022年ROE出现小幅下降。

• 投资拖累利润表现，财险整体优于寿险。受资本市场波动影响，大型上市险企利润表现有所承压，其中纯寿险公司影响程度尤甚，国寿和新华归母净利润均出现30%以上的负增长。相较之下，综合保险公司受影响程度相对较弱。

• 营运利润表现保持稳健，寿险分部运营平稳。其中平安受财险、资管和科技业务拖累，非寿险营运利润同比下滑28.7%，拖累集团整体表现。整体来看，平安和太保寿险分部运营平稳。

• 新业务贡献一般是剩余边际增长的主要动力，但2021年起低迷的销售环境导致贡献程度大幅降低。国寿、平安、太保、新华、人保2022年末剩余边际余额分别同比下降1.9%、4.9%、2.3%、4.5%、2.7%，未来利润释放或存一定压力。

从企业价值来看：由于2022年负债端与资产端均面临压力。

• 保险公司2022年净资产和EV（内含价值）增速低于2021年。2022年全年净资产增速较前三季度有所改善。

• 2022年上市险企净资产合计18477亿元，同比增长0.1%，较三季度末增长0.7%。EV增长动能减弱，但寿险EV增长表现优于非寿险业务。

从现金分红率来看：上市险企普遍提升了分红率水平，A股5家上市险企平均现金分红率(占当年归母净利润比例)为44.8%。股东回报稳健且可观。

图片来源：东吴证券

从偿付能力来看：偿二代二期工程(C-ROSSII)于2022年一季度正式落地实施，新规对资本认定更为严格，上市险企资本数额大幅下降，其中核心资本降幅尤甚，调整后的综合偿付能力充足率同比均有所下降，但降幅有所分化；相较之下，核心偿付能力充足率均大幅下降，但仍显著高于50%的监管要求，偿付能力可观。

二、2022年行业基本面盘点

①人身险：NBV（新业务价值）延续负增长，队伍降幅边际改善且产能提升显著。

在产品方面，个险销售困难的大环境下，银保渠道持续发力，推动个险渠道占比有所下滑，但整体来看个险仍是主要贡献点。

东方证券认为，虽然疫情下的展业受阻，使得个险新单保费持续承压，但是13个月继续率针对的保单大多为2021年销售的产品，彼时投保者已经过一年疫情的影响，对收入预期和消费需求有较好的适应，产品继续率有所抬升，类似的，退保率整体逻辑与13个月继续率趋同，趋势上也呈现改善迹象。随着经济的逐步企稳，居民收入水平的回升有望推动继续率逐步改善。

在人力方面，疫情下展业受阻，代理人队伍呈现持续压缩态势，产能与收入大幅下挫，全行业队伍持续呈现规模下滑趋势，但边际降幅有所收窄。

图片来源：东方证券

基于此背景，各家上市险企均提出队伍转型升级的寿险改革计划，从阶段性成果来看，部分产能提升已现显著成效，由此进一步推动个险产品端收入。

②财产险：车险COR（综合成本率）显著改善，非车维持强劲增长

2022年车险行业呈现前低后高态势，上半年全国多地疫情管控对汽车产业链产生较大影响，新车产销量呈现较大幅度下滑，车险保费也因此受到拖累。

不过，2022年6月以来疫情逐步缓解，叠加各地对于汽车消费刺激政策的出台与落地，推动消费强势复苏，车险保费也逐步回暖。东方证券分析，大型险企凭借规模优势实现超越行业的保费增长，头部险企市占率稳步提升，马太效应逐步强化，竞争格局有望得到进一步优化。

非车险增长动能强劲，推动占比持续提升。申万宏源认为，健康险、农险和责任险是非车业务增长的主要来源。同时，受保证险业务影响，非车险业务承保利润分化。2022年大灾损失同比下降，农险、企财险赔付率下降，助力太保、人保非车险承保利润增长。

三、后市看点

①负债端或将逐步走出谷底

东方证券认为，寿险负债转型仍在推进，规模下滑幅度边际减弱，产能提升成效显著，应持续关注在稳定规模下的产能爬坡，以及保障意识激活后的需求释放。投资端来看，权益市场展望乐观，长端利率中枢震荡上移，评估利率调研也有望缓解利差损风险。

东吴证券表示，坚信资产端底部反转是短期估值修复的核心。负债端拐点正在验证，各大险企积极备战二阶段开门红，需求有望进一步释放，负债端业绩表现有望实现同比改善。预计2023年1季度上市险企NBV增速基本持平，全年上市险企维持5-10%左右正增长判断不变。看好长期基本面和人身险市场长期空间。

海通国际分析指出，2023年“开门红”部分险企预计将实现NBV正增长，宏观经济向好有望带动保障型产品消费修复。

• 各险企积极推进2023年开门红，预计短期储蓄型产品销售较好。预计受其他类别资产收益率下降影响，保险储蓄类产品相对吸引力提升。

• 2023年开门红前低后高，部分险企或将实现NBV正增长。受2022年12月疫情政策优化、以及春节假期提前等因素影响，保险公司开门红展业节奏有所调整，部分险企在2、3月推动二次冲刺，2月上市险企保费增速明显回升。

• 作为可选消费品，保障型保险产品消费需求在疫情期间受到抑制，伴随宏观经济复苏、居民预期收入提升，保险消费有望逐步迎来复苏。

②保险+服务构建独特竞争优势

海通国际认为，长期来看，康养服务对保险主业有正向带动作用，看好在政策支持下个人养老金为险企带来的增量空间。截至2022年底，个人养老金参加人数1954万人，缴费人数613万人，总缴费金额142亿元。根据中国银保信官网数据，目前共有15家公司25款保险产品纳入到个人养老金保险产品名单。“保险+养老”服务生态建设将提升保险公司在商业养老市场的竞争优势。

机构关注个股：中国太保、中国人寿、中国财险

（报告来源：平安证券、东方证券、海通国际、申万宏源、西部证券、东吴证券）

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